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重心偏向稳增长,宏观杠杆率再度攀升——2019年一季度中国杠杆率报告

未知 2019-11-22 11:00
  编者按

  本报每季度将辟出专版,刊登中国社会科学院国家金融与发展实验室的季度金融报告。该报告主要聚焦我国宏观金融体系、金融风险问题。

  本期报告讨论我国一季度宏观杠杆率波动的成因,展望杠杆率未来走势,以及如何把握稳增长与稳杠杆间的平衡。今年一季度经济开局良好,与此同时信贷增速在上升。在2017年杠杆率攀升得到有效抑制、2018年杠杆率略有回落的情况下,2019年的杠杆率走势引人关注。

  [一季度杠杆率的大幅回升主要是由于企业杠杆率的显著上升。但“罪魁祸首”真的都是企业吗?如果对企业杠杆率进行拆分的话,六成以上(一季度达到68.2%)是国有企业债务;在国有企业债务里,超过五成是融资平台债务。也就是说,在近160%的企业杠杆率中,有很多是与国企、地方政府直接相关的。所以要遏制债务攀升的势头,核心还是如何处理好政府和市场的关系。]

  [包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由2018年末的243.70%上升至248.83%,增长了5.1个百分点。]

  [非金融企业部门杠杆率从2018年末的153.55%上升至156.88%,上升了3.3个百分点。]

  “天下没有免费的午餐”。一季度开局良好,经济增长甚至“超预期”,也是以宏观杠杆率的再度大幅攀升为代价的。不容否认,在面临内外部不确定性增强(特别是中美贸易摩擦骤然升级)、经济下行压力加大情况下,突出稳增长无疑是正确的选择;但如何保持定力、坚持结构性去杠杆,仍是未来政策面临的严峻挑战。

  总判断:宏观杠杆率再度攀升,企业杠杆率大幅反弹

  总体上看,实体经济部门杠杆率在2019年一季度有较大幅度的增长,已达到历史最高水平。相应地,M2/GDP也有较大增幅,已接近2016年的历史高点;社会融资规模/GDP也再创新高。包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由2018年末的243.70%上升至248.83%,增长了5.1个百分点。M2/GDP从2018年末的202.90%上升至206.31%,增长了3.4个百分点。社会融资规模存量与GDP之比从2018年末的222.98%上升至227.57%,增长了4.6个百分点。从以上指标来看,2019年一季度宏观杠杆率的反弹力度较大。

  从结构上来看,非金融企业的杠杆率反弹最大,居民部门和地方政府杠杆率的增幅也很明显(图1)。具体来说:非金融企业部门杠杆率从2018年末的153.55%上升至156.88%,上升了3.3个百分点;政府部门杠杆率由2018年末的36.95%上升至37.67%,上升0.7个百分点,其中地方政府杠杆率上升1.0个百分点,中央政府杠杆率下降0.3个百分点;居民部门杠杆率由2018年末的53.20%升至54.28%,上升了1.1个百分点。金融部门杠杆率继续回落。从资产和负债两端分别统计金融部门的杠杆率均在继续下降,资产方杠杆率由2018年末的60.64%下降到60.54%,负债方杠杆率由60.94%下降到59.42%,降幅分别为0.1和1.5百分点。

  对宏观杠杆率大幅反弹的解释

  归功于非金融企业的去杠杆,2018年总杠杆率首次出现了下降,结构性去杠杆效果明显,但2019年一季度各部门杠杆率又出现了较大幅度的反弹。对此,一个根本的解释是政策重心偏向于稳增长。具体来看,可以从分母因素、分子因素以及季节性因素三方面来解释。

  (一)宏观经济开局平稳,但名义GDP增速偏低。

  2019年一季度实际GDP增速6.4%,与去年四季度增速持平,实现了平稳开局。与此同时,名义GDP增速却出现了一定程度的放缓,一季度名义GDP增速回落至7.8%,较去年四季度的9.2%出现了进一步下滑。相应地,GDP平减指数也出现了较大幅度下滑,从去年全年的2.90%下滑至1.35%。这也是名义GDP增速下降的原因。因此可以认为一季度杠杆率出现较大幅度上升的一个原因在于价格因素,价格水平出现较大幅度的下降,使得名义GDP在实际GDP较为平稳的环境下出现增速放缓,而名义GDP又是宏观杠杆率的分母,由此成为杠杆率上升的重要推动因素。

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